[FT] Wolf: A year of living dangerously

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Wolf: A year of living dangerously
위태로운 삶의 한 해
By Martin Wolf

Published: July 15 2008 20:18 | Last updated: July 15 2008 20:18



It is now almost a year since the US subprime crisis went global. Many then hoped that the repricing of risk would be no more than a brief interruption in the progress of the US and world economies. Such hopes have been disappointed. The woes of Fannie Mae and Freddie Mac, the tumbling stock markets and the climbing oil prices make clear how far the turmoil is from its end. It has, in all likelihood, not even passed the end of its beginning.
미국의 서브프라임 사태가 세계 전역으로 퍼진지 1년이 되었다. 많은 사람들은 위험의 재평가가 미국과 세계경제의 발전에 조그마한 걸림돌 이상은 아니길 바랬다. 이러한 희망은 실망이 되었다. 페니메와 프레디맥의 불행, 요동치는 주식시장과 올라가는 석유가격은 위기가 끝나기는 아직 멀었음을 확인시켜 주었다. 오히려 이제 시작점을 통과했다고 할 수 있다.

So where is the world economy now? And where might it go? Here are some preliminary answers to these questions.
그럼 세계경제는 지금 어디에 와 있나? 또한 어디로 갈건가? 여기 그러한 질문에 단초를 제공할 답변들이 있다.

The answer to the first comes in two main parts: continued financial distress and commodity price rises.
첫번째 질문에 대한 답변은 두 부분으로 나누었다. : 금융파단의 지속과 상품가격의 상승이다.

The performance of banking stocks tells one most of what one needs to know about the financial crisis. In the US, the epicentre of the distress, banks had lost half of their market value between a year ago and the end of last week, relative to the S&P composite index.
은행주의 모습은 금융위기에 대해 알고자 하는 내용을 잘 말해준다. 파탄의 진원지인 미국에서, 은행들은 S&P 지수상으로 1년사이에 시가총액 중 절반을 까먹었다.

Equity investors are not the only people worried about the health of banks. The banks themselves are also worried. Spreads between rates of interest on inter-bank lending in dollars, euros and sterling and expected official rates over three and six months are now wider than they were in March. On six-month loans spreads are now as high as at the two previous peaks, in September and December of last year (see chart).
주식투자자들만 은행의 건전성을 걱정하는 것은 아니다. 은행들도 자신들을 걱정하고 있다. 달러, 유로화, 파운드화로 거래되는 은행간 차입 이자와 3월에서 6월물의 예상 이자간 차이는 지난 3월 보다 더욱 늘어났다. 6개월물 스프레드는 작년 9월과 12월에 기록한 두번의 최고점만큼 높아졌다.

This is no mere liquidity crisis. The banks are expressing concern about the solvency of their peers. One good reason for them to worry is that the quality of the underlying collateral for much of the lending of previous years – housing – continues to deteriorate. The Case-Shiller 20-city index declined by 18 per cent in nominal terms and 22 per cent in real terms between its peak in mid-2006 and April of this year. This rate of decline is also accelerating.
이것은 더 이상 유동성 문제가 아니다. 은행들은 동종기업들의 지급능력을 걱정한다고 말한다. 그들이 걱정하는 이유는 작년에 돈을 빌려주며 담보로 설정해 놓은 주택가격이 악화되고 있기 때문이다. 케이스-쉴러 20대 도시 주택가격 지수는 최고 수준이었던 2006년 중반에서 올해 4월까지 명목상으로 18퍼센트, 실질적으로 22퍼센트까지 하락했다. 하락률은 점점 증가하고 있다.

It is little wonder, then, that the stock market has been showing something close to panic over prospects for the two government- sponsored enterprises, Fannie Mae and Freddie Mac, which have been financing about three-quarters of all US mortgages. A formal government takeover of these entities, whose total liabilities are close to 40 per cent of US gross domestic product, is not out of the question. In terms of gross government indebtedness, this would make the US look like Italy.
주식지장이 미국 모기지 대출의 75%를 담당하는 준공공기관인 패니매와 프레디맥에대한 전망때문에 공황상태에 가까워 진 것은 조금 불안하다. 정부는 전체 부채가 국내 생산의 40%에 맞먹는 이들 기관의 채권을 모두 보증하겠다고 했고, 이는 불가능하지는 않다. 정부 순 부채에서 이는 미국을 이태리처럼 만들 수 있다.

Meanwhile, the price of oil is close to $150 a barrel. While an important part of the world economy is worrying about the risks of financial collapse and ensuing deflation, the price of the world’s most important commodity has doubled over the past year. In real terms, the price of oil is now 25 per cent higher than in 1979, at the peak of the second oil shock.
반면에 석유가격은 배럴당 150달러에 가까워 졌다. 세계경제에서 중요한 부분을 차지하는 금융붕괴가 발생할 위험과 뒤이은 디플레이션을 걱정하는 순간에 세계에서 가장 중요한 상품의 가격은 작년의 두배가 되었다. 실질가격으로 유가는 현재 2번째 오일쇼크가 발생한 1979년에 비해 2배나 올랐다.

The soaring prices of oil and other commodities are something of a puzzle, since global economic growth is slowing: consensus forecasts for June have world growth at 2.9 per cent this year (at market exchange rates), down from 3.8 per cent in 2007, largely because of the slowdown in the high-income countries, with US growth forecast at only 1.5 per cent this year, down from 2.2 per cent in 2007, and growth in western Europe at 1.8 per cent, down from 2.8 per cent in 2007.
세계경제성장이 느려진 뒤 급상승하는 석유와 상품가격은 퍼즐같다.: 6월 전망치를 평균하면 올 해 세계경제성장률은 3.8%였던 지난해 보다 하락한 2.9%이다. 이는 고소득 국가들의 저성장때문이다. 미국의 성장률 예측치는 2.2%를 달성한 지난해에 비해 떨어진 1.5%이며 서유럽은 2.8%에서 하락한 1.8%이다.

So why are commodity prices soaring when the world economy is slowing? The popular explanation seems to be “speculation”. But, since speculation is always with us, this cannot explain why prices are soaring now. Another popular explanation is the aggressive easing of US monetary policy. But this hardly explains the fact that the price of oil is rising rapidly even in euros (see chart). Nor does speculation explain the rise in the prices of commodities that do not have active futures markets: iron ore, for example.
그렇다면 왜 상품가격은 세계경제가 침체에 접어드는 데도 오르고 있나? 많은 사람들은 "투기"때문이라고 한다. 그러나 투기는 항상 있어왔다. 투기가 석유가격이 날아오르는 지금의 현실을 설명하지는 못한다. 또다른 설명은 미국의 유연한 통화정책이다. 그러나 이것은 유로화에 대해서도 상승하는 석유가격을 설명하지 못한다. 투기 역시 철과 같이 선물거래가 없는 상품의 가격상승을 설명하지는 못한다.

In the case of oil, as Daniel Gros of the Centre for European Policy Studies pointed out in the Financial Times last week (this page, July 10), speculation is inherent in deciding whether to produce. The producers are speculators on the future value of their resource – and rightly so, since it is finite.
석유의 경우, 중앙유럽정책연구소의 데니얼 그로스가 지난 주 파이낸셜 타임즈에서 지적한 바와 같이 투기는 생산에 상관없는 결정에 내재해 있다. 생산자들은 그들이 소유한 자원의 미래가치에 대한 투기자들이다. 모두가 알고 있듯이 자원은 유한하기 때문이다.

Producers will leave oil in the ground if the rise in real oil prices is expected to be faster than the return on the alternative assets. What determines the current price then is the expected future price. The most important drivers have been the prospective growth in the demand of emerging countries, particularly China, and gloom about alternative sources of supply. China’s rapid and highly resource-intensive growth is the most important factor: growth there is still expected to be 10 per cent this year and more than 9 per cent in 2009.
생산자들은 만약 실질 석유가격의 상승이 대체자산의 수익성 상승보다 빠를 것으로 예상한다면 매장되어 있는 석유를 그대로 놔둘 것이다. 현재가격을 결정하는 변수는 미래가격에 대한 예상이다. 가장 중요한 요인은 중국같은 신흥부국들의 수용성장 예상치와 대체자원의 공급에 대한 암울한 전망이다. 중국의 급격하고 높은 자원집약적인 성장은 가장 중요한 요인이다. 성장률은 10%를 유지할 것으로 보이며 2009년에는 9%이상이 될 것이다.

So what happens to the world economy next? Here perhaps the most important point is the uncertainty. It is possible to tell stories of a return to rapid growth in the world economy. It is just as easy to tell stories of something close to a financial meltdown.
이제 세계경제에 어떤 일이 일어날까? 아마 가장 중요한 요점은 불확실성일거다. 세계경제가 급격한 성장세를 회복할 것이라고 말하는 것은 가능하다. 또한 금융붕괴에 가까워 졌다고 말할 수도 있다.

Yet the balance of economic forces is contractionary: financial crises and property price collapses in the US and a number of other high-income countries; soaring commodity prices; and inflationary pressures, particularly in emerging countries. It is hard to see any outcome other than a sustained slowdown in the world economy. It is even quite likely that the trend growth of the world economy is considerably slower than was hoped a few years ago.
그러나 경제적 힘의 균형은 불황이다.: 미국과 다른 고소득 국가에서 벌어진 금융위기와 자산가격 폭락; 상품가격의 폭등; 신흥부국의 물가상승압박. 세계경제가 지속적으로 하락할 것이라고 보는 것 외에 다른 예상은 하기 어렵다. 세계경제 성장의 추세가 몇년전의 희망과 달리 상당히 느려졌다고 보는것이 적절하다.

Furthermore, some of the risks could combine in dangerous ways. An attack on Iran might push the price of oil above $200, for example. Moreover, the creditworthiness of the US government cannot be taken for granted. If the ongoing deleveraging of the US economy weakened US consumption, the economy might go into a deep recession. US fiscal deficits would then soar and long-term US interest rates might jump. This could make the debt dynamics of the US government look very unpleasant. A flight from the dollar and dollar bonds might even ensue. Who would then want to be running the Federal Reserve?
게다가 위험요소들은 위험한 방향으로 조합할 수 있다. 예를 들어 이란침공은 석유가격을 200달러 이상으로 끌어올릴 수 있다. 더 나아가 미국정부의 신용은 인정받지 못 할 수도 있다. 만약 현재 진행중인 미국경제의 부채감소가 미국 소비를 위축시킨다면 경제는 극심한 침체에 접어들 것이다. 미국재정적자는 늘어날 것이고 미국장기채권의 이자율은 솟아 오를 것이다. 이러한 상황이 미국의 부채상태를 매우 안 좋게 보이게 할 수도 있다. 뒤이어 달러와 미국채를 버리는 상황이 일어날 것이다. 그러면 누가 연방준비기금이 돌아가길 원할까?

The good news is that the world economy has held up surprisingly well. The bad news is that the risks remain squarely on the downside. It will take some luck and much judgment to pass through the storms unscathed. It is time to take a break from the gloom. That is what I will now do. I will be back at the end of August.
좋은 소식은 세계경제가 놀라울 정도로 다시 일어서고 있다는 것이다. 나쁜 소식은 위험이 하락추세로 가는 도중에 군데군데 남아있다는 것이다. 이제 조그마한 운을 가지고 알 수 없는 태풍을 지나가기 위한 결정을 내려야 한다. 그것이 지금 내가 할려고 하는 일이다. 나는 8월 말에 돌아오겠다.